一、与购物中心和商业地产发展相关的环境分析

商业地产作为地产、商业、金融相互关联的整合性专业产品，与市场消费能力、品牌连锁经营以及金融、城市发展、土地、地产开发政策息息相关。

商业地产项目发展依托于市场所需要的消费服务与生活方式而存在，受限并且反作用于零售品牌的连锁化经营扩张；商业地产以形成城市基础设施为基本功能，其立地、开发和经营需要土地、金融与城市发展政策相配套，不同地产形式开发收益的对比直接影响商业地产的运做模式，地产开发的收益体现方式影响和作用于商业地产在整个房地产中的投资规模和开发规模之比例关系。

商业地产产品功能的实现除了需要开发商自身所具备的专业能力和自有资金以外，同样需要政府相关配套政策的推行，当前商业地产存在的问题并不完全单纯由于开发商自身专业能力不足所致。

1、商业地产发展依托于商业服务企业发展，零售品牌和连锁经营水平同购物中心及商业地产开发、经营密切联系。

商业地产和购物中心的发展与商业服务品牌的发展规模和经营效率密切联系，商业地产项目的开发规模和增长速度必须与零售服务品牌的拓展规模和速度保持一个合理的比例关系。

当前阶段，商业地产项目的增长规模远远高于零售服务品牌的拓展规模，速度上也存在过快的现象，从而造成商业地产项目持续存在较大的招商压力，从而导致预期租金与实际租金收益关系的失衡。

从中国零售百强的发展变化上看，其门店增长率下降趋势明显。由于零售连锁在一线和二线城市所进行的战略性布局已经趋于稳定，而在三线、四线城市的扩张策略更加着眼于短期获得收益，所以其现实经营效益大于零售连锁的长期布局考虑，因而零售企业在项目选址的安全性和经营实效方面的要求更加严格，对商业地产的适用性以及市场接轨之要求越发重视。

与之相对应，更多

零售商在注重规模的同时，开始更加重视经营效率，连锁百强销售额的增长率趋于进一步上升，零售商的经营效率进入上升时期，这种变化将使规划良好的商业地产项目受益。零售商经营的日趋稳定将使业主和开发商获得更为稳定的租金收益，增加商业地产项目在金融市场上的价值，提高商业地产项目自身在运营方面的稳定性和安全性。

2、店铺拓展速度与销售额增长之间的关系

 
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从零售企业自身的发展来看，做大和做强是不同阶段的不同目标，企业也将因此而执行不同的策略，侧重于资本运做的企业，其扩张速度较快，但是基础性经营能力在一定程度上被忽视，缺乏经营基础的快速扩张已经影响到中国零售业长期和健康地发展；而侧重于零售业务发展的企业则更加注重经营效率。当前阶段，中国零售企业的规模扩张已经基本结束，考验零售企业自身经营水平的因素开始更加广泛地发挥作用。

由于选址难等问题日益突出，中国零售百强拓展速度整体呈现下降趋势，这在一定程度上表明，最近两年低适用性的商业地产开发已经影响到零售企业的发展和经营，抑制着零售服务品牌的扩张热情。中国零售百强在2003年拓展加速除了零售企业自身发展战略需要外，也与商业地产放量、租金条件下降以及零售企业战略布局考虑具有一定的关联因素。

有鉴于部分商业地产项目自身缺陷及其对零售商业绩产生消极影响，部分零售商开始改变拓展和经营策略，更加希望独立发展以保证安全性和经营效果，或者大多采用通过低租金的方式获取更大的商业面积，以外租区面积的扩充而增加经营外收益，从而降低自身在自营方面的压力，但是这样的拓展模式将给商业地产开发商造成更大的运营风险和压力。

3、单店销售额及其对商业地产选择招商上的影响

  
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零售企业较高的单店销售额和稳定的经营业绩意味着业主租金收益得以稳定发展。在单店销售方面，从总体上，内外资企业具有明显差距，这也是更多业主愿意通过租金优惠吸引更多500强企业进入的主要原因之一，而500强企业的号召力则进一步拉升了对其它品牌的招商吸引力或者商铺销售的单价。但是从优秀内资超市与外资超市的比较中可以看出，内资超市同样具有竞争力。在零售品牌的招商选择上，开发商可以根据零售企业的单店销售额比较对租户组合进行综合考量。

由于百货店的经营效率普遍高于超市，所以针对城市中心区的商业地产项目，开发商应该更加注重与百货零售商的合作，增强项目与百货的结合力度，满足消费需求的适应性，而不能为了短期开业和单纯招满目标一味强化超市功能。进一步来说，超市并不适用于所有的商业地产项目，其作用应被开发商给予客观认识，以逐步改变无论是商业中心区还是新区或者社区中心都一味依赖超市作为主力店的不利局面。

4、零售业态细分化发展对商业地产产生良性影响

百货、超市、专业店形态向细分化发展的趋势正在形成，一方面可以增强不同业态内部的差异化以及消费细分，同时也有利于形成适合于不同商业地产项目的有效品牌资源。

 “百货细分化+超市细分化”的组合型企业更加具备扩张潜力。从这个业态来看，北京华联、北京华堂等综合性企业集团已经开始显示出扩张和与开发商合作方面的优势。

5、商业地产金融化特征明显，信托将成为过渡时期中国商业地产融资的重要方式。

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结合中国当前的政策环境以及红果商业地产的自身特点，REITS在中国的推出还会经历较长时间，但是综合利用各种金融工具，加快商业地产的金融化依然是中国商业地产最为紧迫的问题。本文认为，短期来看，信托将与中国商业地产的结合更加紧密，中国的REITS将在经历信托融资方式之后出现新的突破。

中国商业地产信托资金规模自2004年1月到2006年6月达到28.6亿元，平均项目资金规模为1.02亿元，最大规模6.9亿元,最小0.2亿元。信托资金发行规模2006年1-6月同比增长15%。

商业地产信托年平均收益率预期趋于下降，接近5%，与商业项目的收益率趋向平衡。

截止2006年6月，深国投凭借与凯德置地以及西蒙地产合作占据信托公司首位，发行规模为6.23亿元。

受限于银行贷款限制、REITS政策法律瓶颈、上市难度加大等制约，未来商业地产特别是规划良好的购物中心与信托公司的合作将成为重要的融资方式。

二、中国购物中心和商业地产发展的一般状态

1、中国商业地产发展与购物中心发展对比鲜明，反差强烈。

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中国的商业地产数量巨大，类型呈现多样化特征，各种形态的产权式商铺依然是中国商业地产的主体。产权式商铺的大量存在是制约商业地产专业化成长的最大危害。产权分散的商业地产形式，比如概念化的购物中心、商业街、社区商业中心使中国的商业地产不得不徘徊在非理性和非专业的阶段，商业地产尚未进入到主流模式，也在一定程度上反映出中国商业地产的主体依然缺位。

从商业地产主要构成力量购物中心的发展来看，其总体规模还很有限，未来的发展依然具有广阔空间。购物中心是商业地产最核心的部分，因而任何形式的商业地产均应遵循购物中心的专业规则，商业地产向购物中心的全面转化成为必然趋势。

中国购物中心总体数量增长平稳，2003年以来大体保持在年增长85家左右，2006年增长速度和数量均慢于2005年，与2003年-2004年基本持平，意味着中国购物中心将进入到稳定增长阶段，未来一到两年购物中心增长将依然趋缓。购物中心发展这一特点与商业地产的发展已经形成强烈反差。

商业地产增长速度大大高于以购物中心为目标的商业项目，主要原因在于更多进入商业地产领域的开发商依然是以地产开发为目标，购物中心对物业持有以及持续招商和运营的策略是很多求取短期利益的开发商依然难以坚持的理念。

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综合来看，在商业地产中，全国购物中心化比率普遍偏低，这就决定了中国商业地产行业总体的不成熟，全国购物中心化比率平均为25%左右，也就意味着全国还有绝大部分的商业项目没有按照一般规则进行商业项目的开发和经营。

2、中国购物中心的投资回报位居国际前列

中国购物中心的总体投资回报在世界各国的综合比较中位居前列，运做较好的项目，其投资回报可以达到在10%左右，大大高于成熟市场国家的购物中心和零售房地产回报水平。受到购物中心相对不足以及零售品牌与购物中心合作具有成本明确的先天优势，目前中国第一代购物中心租金呈现迅速上升趋势。

租金上升速度过快是把“双韧剑”，一方面租金的上升有助于业主和运营者进一步追加运营开支和行销开支，从而为租户创造更好的经营环境和条件；另一方面由于租金压力的增大，又使租户背负上更高的经营成本，影响租户的稳定性和租户组合的合理性，所以运营者、业主与租户之间应该在租金方面建立必要的协调机制，制定合理的租金结构和租金水平，实现双方的长期共赢。高租金与长期物业价值最大化之间的关系需要更为深入的研究和分析。

3、垂直购物中心特征明确，楼层数较高制约购物中心项目的招商与运营。

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中国购物中心平均楼层数以4-6层为主，占比超过50%，7-8层占比达到20%，所以购物中心垂直动线和高楼层租户的安排显得更为关键。9层以上的购物中心项目占据全部项目的15%，增大了这些购物中心的招商压力和经营难度。中国购物中心2-3层项目少，占比为10%，主要集中在华南区域，表明土地成本高依然是开发商不得不面对的一大难题。

4、中国购物中心不均衡分布特征明显，城市间购物中心发展水平差距较大。

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 中国各城市购物中心总体呈现不均衡分布，部分地区购物中心的绝对数量较少。按照严格的购物中心通用标准，全国部分城市购物中心依然处于空白扎，中国的购物中心依然主要集中在发达城市。

在城市表现方面，北京商业面积首次超过上海，其总体特征是上市面积多、招商压力大。由于北京奥运经济所拉动的国际大都市发展步伐加快，加之原有商业供应量相对不足或者区域结构不尽合理等多方面因素的共同作用，都使得北京商业地产在表面上更具有发展空间，然而由于其上市面积过于集中，预期在今明两年，北京购物中心和商业地产的招商压力会迅速增大，从而使得部分项目陷入艰难境地。奥运的日益临近，有可能使这些项目面临更大的调整压力。与之相反，成熟物业或者规划运做较好的商业地产将受益于奥运概念，迅速吸收更多品牌加盟。据统计，2005下半年-2006年上半年北京已经有1000余个新的国际品牌进入，极大丰富了市民对品牌的选择性。

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与北京购物中心发展形成反差的是上海。进入2006年，上海市购物中心增长开始趋缓，但是总体产业成熟度为全国最高，上海依然是全国购物中心总体表现最好的城市，主要体现在数量多、运行平稳、品牌吸引力强。在2006年首届MALL CHINA购物中心专业认证评估中，上海是全国获奖项目最多的城市，意味着上海的总体购物中心发展继续保持在全国的领先地位。

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华东区域商业地产与购物中心反差极为强烈，购物中心总体发展与其经济地位并不相称，该区域经济活跃程度高、消费增长强劲，但是购物中心发展依然缓慢，百货公司占据主要地位，预计未来华东区域的购物中心或者说商业地产做购物中心转型依然具有一定的成长空间；西南区的重庆、华北区的天津商业商业地产项目增长强劲，特别是天津，商业集中放量，未来挑战十分严峻。

5、综合性物业发展成为中国商业地产的重要表现形式，购物中心的核心地位日益突出，商业与商务双向拉动受到开发商关注。

目前在中国综合性商业物业的开发主要有两种模式，北京模式和上海模式。北京模式是以商务带动商业，比如北京东方新天地、北京国贸、北京王府饭店等，而上海模式则是以商业作为突破口，再行对商务潜力进行挖掘，比如港汇广场、恒隆广场、华润万象城、广州天河城等等。

综合性物业的价值在于分解商业地产开发的综合风险，分享不同商业地产形式的不同收益，平衡经济环境变化所带来的风险。综合性物业的这一特点正在被越来越多的开发商所关注。

6、外资购物中心连锁集团在中国市场扮演重要角色。

投资回报的驱动以及本地市场的相对狭窄，使一批具有专业能力和资金实力或者具有资金依托的国际专业购物中心开发商先后进入中国市场，主要代表企业包括SM、凯德置地、西蒙地产、顶峰集团、力宝集团、永旺集团、恒隆地产、九龙仓、和记黄埔、长江实业，他们凭借自身的经济实力和专业实力直接进行商业项目特别是购物中心的开发和自主运营，这些购物中心连锁集团目标在于将中国物业整体在海外打包上市。

国际专业购物中心连锁公司加速布局中国购物中心市场，将使购物中心行业演化为国际化竞争的行业。外资企业在中国购物中心行业所占比重较高，约为35%，并且已经显示出其资本和技术的双重优势。外资购物中心进入中国市场有着比一般零售品牌进入中国市场更大的影响。外资购物中心凭借其对购物中心专业的深刻理解，长远战略着眼点于物业价值，所以从一开始这些国际机构就按照国际标准模式进行购物中心项目操作，其进入中国市场的成长周期通常较短，可以实现在更短时间进入到盈利或者稳健经营状态，而其对物业的持有以及自身品牌价值与背后资金的优势更加容易使其在中国的物业成功在海外上市。

凯德置地凭借其自身品牌优势所进行的商业开发以及对中国物业的收购已经成功将中国购物中心在海外打包上市，预示着中国购物中心的金融价值开始在国际资本市场显现。凯德置地的成功给中国开发商以很大启发，物业部分闲置并不绝对影响物业上市，而出售商铺才是不可逾越的上市障碍。凯德置地的成功进一步表明，租户组合非常关键，对定位的尊重是实现项目价值的保证，而根据消费和市场的变化能够及时做出运营上的调整是购物中心不变的主题。凯德置地在中国的物业中并没有一味追求招满目标，而是在专业化的租户组合基础上保持适当的出租率，此举既可以维护物业的完整性，使运营得到统一，同时又可以使未来的租金收益具备更大的增长空间。

在进入中国市场过程中，为增强其投资或者物业收购的安全性，部分外资开发运营机构通过参与中国项目的运营的方式提升购物中心的运营水平，为其最终实现物业收购做以铺垫。着眼于最终物业收购目标，以前期低风险并且有收益的咨询+后期管理模式，可以有效降低其在中国市场的综合风险，在这种模式上，加拿大555和亿万豪剑桥等公司表现突出；另外基金投入方式的外资金融企业，如麦格理、摩根斯坦利、雷曼兄弟正在通过收购中国物业博取中国商业地产的金融价值。另外还有一批国际机构正在紧锣密鼓进行市场分析，并选择适当的机会进入到中国市场，如GGP、托曼等等。

三、商业地产将向购物中心转化，购物中心将成为商业地产标准。

1、商业地产购物中心化趋势形成

购物中心是商业地产中的最高级形式，专业要求最为严格。目前商业地产总体发展与购物中心已经形成强烈反差，即商业地产数量庞大，规模与市场需求割裂、专业化程度缺欠，而购物中心依然相对不足。强调商业地产购物中心化是这个行业得以继续健康发展的重要基础，无论是哪种商业地产形式，用购物中心强调的专业化定位、规划、招商、运营、行销进行产品的开发与经营，将使商业地产的成功几率得到提升，社会功能得到发挥，产业化程度逐步加快。

概念型购物中心在经历2003-2004年两年的快速发展后通过市场的自发调节已经初步得到控制，部分商业地产正在进入调整和完善之中，而调整的主旋律是商业地产购物中心化，部分商业地产开发商将通过回购、并购、拆迁、重组等方式向购物中心转型。从不同城市来说，发达城市凭借成熟的消费环境，商业地产的转型速度更快，而中小城市的商业地产将由于其规模较小等原因在周期上更短。专业能力不足是当前中国商业地产的最大制约因素，商业地产购物中心化趋势明显，只租不售将渐成主流。

缺乏专业运做基础的商业地产将面临两种结果，一是不良资产转化，包括不良资产证券化；二是被专业的运营者和投资者低价并购后再行转化，在此情况下，原有业主将承受巨大压力以缓解债务风险。由于专业严重缺失，部分项目将难以避免地成为城市的包袱，无法进行转化。

目前商业地产与购物中心的概念依然相对割裂，这对行业发展非常不利。商业地产与购物中心是过程与产品的关系，商业地产的终极目标是购物中心，所以商业地产的操作模式必须以购物中心操作模式作为标准，才能使商业地产产品更加有效，投资才能取得应有回报，退出机制才能真正具备现实基础。购物中心成为商业地产的核心，成为商业地产的标准的趋势正在逐步形成。

资金、运营机构对物业收购进一步加剧，而其改造方向将是购物中心。从中国实际情况来看，商业地产的购物中心化还将要经历较长的一个过程。购物中心化比率高的城市，成熟物业相对较多，市场竞争相对激烈，但是由于这些城市具有消费力作为基础，所以其收购机会也大；而在二、三线城市，外资前期介入合作的低成本优势以及未来回报预期的稳定性原因，使其绝对潜力开始日益受到关注。

2、商业地产在房地产中的比重呈现下降态势，但是未来依然有上升空间。

     资料来源：Mall China中国购物中心产业资讯中心

2005-2006年6月,商业地产投资额增长慢于房地产投资额3.5%，住宅地产向商业地产转向表现并不明显。主要原因在于：

商业地产的专业化要求相对较高，其最终目标并非短期的开发利润，而是通过业主对物业的长期持有获取更高的地产金融价值，购物中心和商业地产的获利模式与开发商多年形成的住宅地产获利模式有着本质的不同；

2003—2005年，商业地产暴露出来的各种问题迫使很多开发商开始谨慎面对商业地产，虽然住宅利润在趋于下降，但是其相对较小的风险对开发商进入住宅市场依然有着很强的吸引力；

商业地产行业整体的社会和政策环境尚不十分健全，与发展商业地产所需要的政策条件还有一定距离，政策的缺位影响到开发商进入商业地产的积极性；

商业地产缺乏有效的退出机制，影响到开发商进入商业市场的热情；商业品牌资源的有限性及其拓展的有限性以及商业物业仍然停留在供大于求的阶段，零售品牌拓展面临众多选择等情况的客观存在，使很多开发商意识到商业地产的风险依然很大；

商业地产对地理位置的挑剔，使部分地产项目难以转型为商业项目，虽然在综合性的区域开发项目中，社区商业将发挥重要作用，但是由于其以“属地化商业”为主要特征，所以其体量、规模和发展模式具有鲜明的“限制性”特点，与现实中大型商业地产有着很大的差别，大型商业地产长期奉行的社区商业组合模式应该逐步加以改变。

四、购物中心和商业地产的主力店呈现动态变化

购物中心的主力店是动态变化的，传统的购物中心以百货店和超市作为核心，这一特征与当时的市场需求相适应。随着品牌的丰富和消费的变化，主力店的范围将进一步扩大，随着以电影院、家居店、餐饮店为代表的其它业态的发展，购物中心“购物”功能正在被逐渐弱化；从中国实际情况和物业回报的角度看，以“购物”为主的购物中心虽然将继续占据主流，但是主力店构成发生变化已经成为中国购物中心行业发展背景下之大势所趋。在中国，复合性的主力店租户组合依然比较缺乏，主力店平均个数不足两个。

    资料来源：Mall China中国购物中心产业资讯中心

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目前阶段，体验式消费为市场发展的重要潮流，而目前中国相关资源尚显缺乏。国际购物中心发展从MALL-POWER CENTER—生活方式中心转变，而中国的购物中心已经进入到后两者并行的年代。

中国购物中心的主力店主要为百货和超市，对于其它业态的引进还不充分。主力店总体数量较少，品牌集中度也相对较高，一定程度上影响到商业地产项目选择性招商的进行，因此拓展各种专业店，使其成为开发商的重要伙伴和支撑力量，不但是商业地产发展所需要的，同时也是零售业态发展争取差异化和实现更大经济利益的现实要求。